분식 회계와의 싸움: 엘론, 폰지 사기, 사베인스-옥슬리법, 도드-프랭크법

0. 개관

우리가 공부하는 재무제표는 투자자와 재무관리자에게 매우 중요한 정보이다. 회계기준과 같은 보호책이나 회계감사가 있어도 재무 보고의 남용이 발생한다. 이제 그 중에서 가장 악명 높았던 최근 사례 중 하나를 소개하고자 한다.

 

1. 엘론: 96%가 거짓 이익

엘론 에너지 주식회사

엔론(Enron)은 2000년대 초반 회계 스캔들로 가장 유명했던 기업이다. 엔론은 천연가스 파이프라인의 운영자로 영업을 시작해 가스, 석유, 전기, 심지어는 인터넷으로 사업 영역을 확장했던 기업이다. 일련의 사건은 2001년 12월에 엔론이 미국 역사상 가장 대규모의 파산 신고를 하게 만들었다. 2001년 말에 엔론의 시가총액은 6백억달러 이상 하락했다.

흥미롭게도, 1990년대와 2001년 하반기까지도 엔론은 미국에서 가장 성공적이고 수익성이 좋은 기업으로 알려졌다. <포춘>은 1995년부터 2000년까지 6년 연속 엔론을 '미국에서 가장 혁신적인 기업'이라고 평가했다. 엔론 사업의 여러 가지 측면이 성공적이었다고 알려졌지만, 엔론의 경영진이 투자자를 오인하도록 해 인위적으로 엔론의 주가를 부풀리고 엔론의 신용평가를 유지하기 위해 재무제표를 조작해왔다는 것이 철저한 조사로 밝혀졌다. 그 중 한 사실이 2000년에 보고된 엔론 이익의 96%가 회계 조작의 결과였다는 것이다. 

엔론이 사용한 회계 조작은 매우 복잡했지만, 대부분의 사기적 거래의 핵심은 놀라울 정도로 간단했다. 엔론은 부풀려진 가격으로 다른 기업(대개 엔론의 최고재무관리자인 앤드류 패스토가 만든 기업)에 자산을 판매했는데, 나중에 더 높은 미래 가격으로 그 자산을 다시 매입하겠다고 약속했다. 따라서 엔론은 효과적으로 차입을 하고, 미래에 더 많은 대금 지불을 약속하는 대가로 당장 현금을 받게 되었다. 그러나 엔론은 당장 들어오는 현금은 수입으로 잡고 자산을 다시 매입하는 약정은 여러 가지 방법으로 감추었다 - 어떤 경우에는 이러한 약정이 '가격 위험 관리 채무'라고 불렸는데, 다른 거래 활동과 함께 숨겨졌다. 다른 경우는 완전히 공시되지 않은 부외거래였다.'. 결국 1990년대 후반의 많은 수입 증가와 이익이 이러한 조작의 결과였음이 밝혀졌다.

 

2. 버나드 메이도프의 폰지 사기: 제무제표 창작 

Bernard Lawrence "Bernie" Madoff ,  1938년   4월 29일  ~  2021년   4월 14일

"누가 알몸으로 수영했는지 알 수 있는 시저은 썰물이 되었을 때뿐이다." -워렌 버핏

2008년 12월 11일, 연방 요원들은 가장 성공적인 헤지펀드 매니저 중 한 사람인 버나드 메이도프(Bernard Madoff)를 체포했다. 그가 운영하는 650억 달러의 19개 펀드가 실제로 사기였음이 드러났기 때문이다. 지난 17년 동안 10%에서 15% 사이의 일관된 연간 수익률을 창출했던 그의 탁월한 성과는 실제로는 완벽한 조작이었다. 그는 세계에서 가장 큰 폰지 사기를 하고 있었다. 즉 그는 신규 투자자가 투자한 자본을 기존 투자자에 대한 지급을 위해 사용했다. 그의 전략은 감쪽같아서 10여 년 이상 동안 다수의 대형 은행과 투자 자문사는 물론이고, 스티븐 스필버그 감독에서 뉴욕대학교에 이르기까지 다양한 투자자가 그의 펀드에 투자하기 위해 줄을 섰다. 사실 글로벌 금융 위기만 발생하지 않았다면, 그는 이 사기를 죽을 때까지 충분히 숨길 수 있었을 것이다. 글로벌 금융 위기가 발생하자 많은 투자자는 현금을 모으고 포트폴리오의 다른 곳에서 발생한 손실을 메우기 위해 그의 펀드에서 자금을 인출하려고 했다. 또한 글로벌 금융 위기로 인해 현금을 보유하고 있으면서 투자 의향이 있는 신규 투자자가 거의 없었다. 그 결과 그는 자본 인출을 원하는 투자자에게 지급하기에 충분한 새로운 자본을 마련하지 못했고, 그의 폰지 사기는 마침내 무너졌다.

그가 그동안 유례가 없었던 최대의 사기를 그토록 오랫동안 숨길 수 있었던 이유는 무엇일까? 그는 단순하게 재무제표를 조작한 것이 아닌 재무제표를 만들었다. 이를 위해 그는 사실상 활발히 활동하는 회계사가 단 한 명뿐이면서 알려지지 않은 한 회계법인의 도움을 받았다. 비록 많은 투자자가 650억 달러의 자산을 가진 거대한 펀드가 알려지지 않은 작은 회계법인을 선택한 것에 대해 의문을 품었지만, 이들 중 충분한 수의 사람들이 이러한 선택이 잠재적인 위험 신호라는 것을 인식하지 못했다. 또한 그의 회사는 사기업이었기 때문에 (시베인스-옥슬리법과 같은) 상장회사에 대한 엄격한 규제 요건의 적용을 받지 않아서 보고 요구 사항이 미흡했다. 이 사례에서 알 수 있듯이, 투자 결정을 내릴 때 회사의 재무제표를 검토하는 것뿐만 아니라 재무제표를 작성하는 회계법인의 신뢰성과 평판도 함께 고려하는 것이 중요하다.

3. 사베인스-옥슬리법(SOX)

투자자가 투자 대안을 평가하기 위해서는 정확하고 최신 정보가 수록된 재무제표가 필수적이다. 2002년에 미국 의회는 사베인스-옥슬리법(Sarbanes-Oxley Act, SOX)을 통과시켰다. SOX는 많은 조항을 포함하고 있지만, 법제화의 전체적인 의도는 이사회와 주주에게 제공되는 재무정보의 정확성을 제고하는 것이다. SOX는 이러한 목적을 세 가지 방법으로 달성했다: 

(1) 감사과정에서의 독립성과 철저한 조사의 유도,

(2) 잘못된 정보 제공에 대해 처벌을 확실하게 함,

(3) 기업이 내부의 재무 통제 과정을 정당화하도록 함. 

 

엔론 등의 많은 문제점은 너무 늦어서 치유할 수 없을 때까지 이사회와 주주에게 숨겨져 왔다. 이러한 스캔들 속에서 많은 사람은 당해 기업의 재무제표가 기업회계기준에 의해 작성되었다 할지라도, 기업의 재무 건전성을 정확하게 보여주지 못했다는 것을 알게 되었다.

회계감사를 맡은 회계법인은 기업의 재무제표가 기업의 재무상태를 정확하게 반영하고 있다고 확신해야 한다. 하지만 실제에서는 대부분의 회게법인이 감사 대상인 고객 기업과 오래된 관계를 가져왔다. 이런 관계와 감사 수수료를 많이 받으려는 욕심 때문에 회계법인은 감사 과정에서 경영에 대해 이의를 제기하지 않으려 한다. 아마 더욱 중요한 것은 대부분의 회계법인이 매우 수익성이 좋고 대규모인 컨설팅 부문을 가지고 있다는 것이다. 분명한 것은 회계감사가 경영진 고객의 요구를 수용하지 않으면, 그 고객은 다음번 컨설팅 계약에서 당해 회게법인의 컨설팅 부문을 선택하지 않을 가능성이 있다. SOX는 회계감사 대상인 기업으로부터 회계법인이 벌어들이는 회계감사가 아닌 수수료의 양을 엄격하게 제한해 이 문제를 해결했다. 또한 SOX는 회계감사를 맡은 회계법인을 5년마다 교체하도록 해 회계감사 대상 기업과 회계법인의 오랜 유착관계를 제한했다. 마지막으로, SOX는 SEC에 요구해 기업이 외부의 독립된 이사에 의해 지배되는 감사위원회를 만들고 외부 감사위원 중 적어도 한 명은 금융 지식 배경을 가진 사람을 임명하도록 했다.

SOX는 주주에게 그릇된 정보를 제공하는 것에 대해 형법상의 처벌을 가하기로 했다. 이는 CEO와 CFO가 주주에게 제공되는 재무제표의 정확성을 개인적으로 보증하는 것으로 재무제표에 서명해 효력이 발생한다. SOX에 의해 그릇되거나 투자자를 오해하도록 만드는 재무제표를 제공하는 행위에 대해 처벌이 크게 강화되어 5백만달러 이하의 벌금과 20년 이하의 징역형이 가능하게 되었다. 또한 잘못이 있다면, CEO와 CFO는 재무제표의 해당 기간에 보너스나 당해 주식의 매도 또는 옵션 행사에 의한 이익을 반환해야 한다.

마지막으로, SOX의 404조는 공개기업의 최고경영진이나 이사회가 자금이 할당되어 통제되는 과정을 통해 그 효과와 타당성의 입증과 함께 결과도 감시하도록 했다. 404조는 각 기업에 대해 전체적인 재무 통제 시스템의 타당성을 입증하도록 해 잠재적으로 엄청난 부담을 지웠기 때문에 다른 조항보다 더 많은 주의를 기울이게 했다. SEC가 추정한 404조의 실행 비용은 모두 1,240억달러에 달했다. FEL(Financial Executives International)와 AEA(American Electronics Association)의 2005년 설문에 의하면, 실제 실행 비용은 2백억 달러에서 3백5십억 달러 사이가 될 것이라고 했다. 매출 수입의 비중으로 생각할 때, 소규모 기업의 경우 이 조항을 준수하는 부담이 너무 과도한 측면이 있다. 앞의 설문이 조사한 바에 의하면, 수십억 달러의 매출을 가진 기업은 이 비용이 매출액의 0.05%에 불과하지만, 2천억달러 미만의 매출을 가진 기업은 3%이상의 비용이 요구된다고 했다.

 

4. 도드-프랭크법

소규모 기업의 법령 준수 부담을 줄이기 위해 2010년 통과된 도드-프랭크 월스트리트 개혁 및 소비자 보호법은 공개적으로 보유된 주식 7,500만 달러 미만인 기업을 SOX 404조 요건에서 면제한다. 또한 SEC는 2억 5천만 달러 이하의 거래 가능한 주식을 가진 중규모 기업의 비용을 절감할 수 있는 방법을 연구하고, 그러한 조치가 더 많은 기업이 미국 거래소에 상장될 수 있는지를 평가하도록 요구하고 있다.

도드-프랭크는 또한 SOX의 내부 고발 규정을 확대해 SEC 등에 의해 벌금 또는 환수를 발생시킬 수 있는 '연방 증권법(규정과 그에 따르는 규제를 포함) 위반 가능성에 관련된 정보'를 제공하는 개인에게 그 벌금 또는 환수액의 10~30%를 받을 자격이 있도록 했다.

 

5. 재무제표: 유용한 출발점

기업의 재무관리자에게 재무제표는 출발점에 불과하다. 예를 들어 시장가치와 장부가치의 중요성이 더 강조될 수 있다. 재무 비율을 통해 많은 것을 알 수 있지만, 재무 비율은 기업의 경영상태와 함께 어떤 개선책이 필요한가를 나타내는 지표에 불과하다. 어떤 비율 하나가 기업의 전체 상태를 나타내지도 못한다. 하지만 모든 재무제표를 분석하고 수익성, 레버리지, 효율성 등을 나타내는 비율을 고려하여 기업의 건전성과 성과에 대해 정확히 이해할 수 있어야 한다.

투자자에게 재무제표는 얼마나 윤리적으로 작성되었는가에 따라 유용성이 결정된다. 그러나 속임수로 재무제표가 작성되었을지라도 재무제표에 충분한 지식이 있는 사람은 현금흐름표나 재무제표 주석 등을 주의 깊게 관찰해 경고 징후를 발견할 수 있을 것이다. 

 

출처: Fundamentals of corpotare finance, Jonathan Berk · Peter DeMarzo · Jarrad Harford